摘要

與我們的預(yù)期一致，10月央行再度降準(zhǔn)。與4月和7月的降準(zhǔn)相比，此次降準(zhǔn)有四大不同。

第一，惠及的范圍更廣，提出加大對民營企業(yè)及創(chuàng)新型企業(yè)的支持力度。

第二，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的外部環(huán)境不同，此時(shí)降準(zhǔn)有助于對沖外需放緩的影響。

第三，對流動(dòng)性的影響不同。10月降準(zhǔn)后流動(dòng)性可能出現(xiàn)邊際上先松后緊的變化。

第四，對市場預(yù)期的影響不同。10月央行再度降準(zhǔn)反映出決定國內(nèi)貨幣政策走向的關(guān)鍵是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，而非海外利率。這有助于進(jìn)一步穩(wěn)定利率預(yù)期，疏通貨幣市場利率向貸款利率的傳導(dǎo)。

考慮到2019年第一季度MLF到期規(guī)模較高，且銀行體系跨節(jié)資金需求較強(qiáng)，2019年第一季度仍然有再次降準(zhǔn)的可能性。

關(guān)鍵詞

存款準(zhǔn)備金率

事件

中國人民銀行決定，從2018年10月15日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，當(dāng)日到期的中期借貸便利（MLF）不再續(xù)做。

評論

與我們9月發(fā)布的報(bào)告《降準(zhǔn)窗口再度開啟——9月宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測與10月政策前瞻》中的預(yù)判一致，2018年10月央行再度下調(diào)準(zhǔn)備金率。這也是2018年4月以來央行第三次下調(diào)準(zhǔn)備金率。與2018年4月和7月的降準(zhǔn)相比，此次降準(zhǔn)政策的內(nèi)容和對市場的影響有何不同呢？

第一，此次降準(zhǔn)惠及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的范圍更廣。 央行公告顯示，2018年4月降準(zhǔn)意在“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對小微企業(yè)的支持力度”，7月降準(zhǔn)則是“為進(jìn)一步推進(jìn)市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”，加大對小微企業(yè)的支持力度”，10月降準(zhǔn)致力于“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)加大對小微企業(yè)、民營企業(yè)及創(chuàng)新型企業(yè)支持力度”。民營企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)被進(jìn)一步納入降準(zhǔn)政策所支持的范圍。

這一變化恰恰對應(yīng)著當(dāng)前貨幣政策傳導(dǎo)的痛點(diǎn)。盡管2018年以來銀行間流動(dòng)性由合理穩(wěn)定轉(zhuǎn)向合理充裕，但由于對民營企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，民營企業(yè)信用利差處于較高的水平。在此背景下有必要加強(qiáng)對民營企業(yè)的融資支持。值得注意的是，2018年第三季度貨幣政策委員會例會也指出：“努力做到金融對民營企業(yè)的支持與民營企業(yè)對經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的貢獻(xiàn)相適應(yīng)”。 這意味著未來或許有更多支持民營企業(yè)融資的政策推出。

第二，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的外部環(huán)境不同。2018年6月起新出口訂單PMI指數(shù)同比轉(zhuǎn)負(fù)。9月新出口訂單PMI同比下降幅度擴(kuò)大。貨幣政策委員會第三季度例會也指出：“國際經(jīng)濟(jì)金融形勢更加錯(cuò)綜復(fù)雜，面臨更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)”。此時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率有助于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，一定程度上對沖外需放緩的影響。

第三，對流動(dòng)性的影響不同。4月降準(zhǔn)置換MLF后釋放增量資金約4000億，釋放日期在下旬（25日），而4月是歷年政府存款增長較快的月份。7月降準(zhǔn)釋放資金約7000億，釋放時(shí)點(diǎn)在上旬（5日），而6月末財(cái)政支出力度往往較大。因此，4月與7月的降準(zhǔn)對流動(dòng)性產(chǎn)生了不同的影響，4月下旬降準(zhǔn)后流動(dòng)性穩(wěn)中有緊，但7月降準(zhǔn)后流動(dòng)性則相對充裕。

10月降準(zhǔn)置換MLF、再扣除16日到期的國庫現(xiàn)金定存后，釋放的增量資金約6000億，發(fā)生在月中（15日）。通常來說，月中是繳稅沖擊流動(dòng)性的時(shí)點(diǎn)。但受國慶假期因素影響，10月繳稅截止時(shí)間推遲至24日。而10月是歷年政府存款增長較快的月份。歷史數(shù)據(jù)顯示，2012年至2017年歷年10月政府存款平均增長規(guī)模在7000億左右。因此在10月降準(zhǔn)后，流動(dòng)性可能出現(xiàn)邊際上先松后緊的變化：降準(zhǔn)發(fā)生后流動(dòng)性相對充裕，而隨著繳稅截止時(shí)點(diǎn)臨近、流動(dòng)性逐步回籠，資金面將更加趨于平衡。

第四，對市場預(yù)期的影響不同。2018年以來中長期流動(dòng)性投放力度的加大使Shibor 3M中樞顯著下降。然而，受美聯(lián)儲加息、通脹預(yù)期升溫等多種因素的影響，8月以來市場對利率上行的預(yù)期有所升溫，使1年期與3個(gè)月貨幣市場利率之差在較高的水平震蕩。10月央行再度降準(zhǔn)反映出決定國內(nèi)貨幣政策走向的關(guān)鍵是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，而非海外利率。這有助于進(jìn)一步穩(wěn)定利率預(yù)期，帶動(dòng)中長期貨幣市場利率下降，進(jìn)而疏通貨幣市場利率向貸款利率的傳導(dǎo)。

中長期來看，未來仍有繼續(xù)降低準(zhǔn)備金率的可能性及必要性。一方面，在表外融資向表內(nèi)轉(zhuǎn)移的背景下，為了保障實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求、支持信貸投放，需要繼續(xù)降低存款準(zhǔn)備金率。另一方面，在外匯占款相對平穩(wěn)的背景下，為了增加商業(yè)銀行中長期資金來源、提高銀行體系資金的穩(wěn)定性，需要逐步降低高懸的準(zhǔn)備金率?？紤]到2019年第一季度MLF到期規(guī)模較高，且銀行體系跨節(jié)資金需求較強(qiáng)，2019年第一季度仍然有再次降準(zhǔn)的可能性。