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    城投轉(zhuǎn)型路在何方?

    來源:姜超宏觀債券研究作者:海通債券姜超、朱征星、杜佳 日期:2018.01.06 閱讀:5723

      摘要:

      1. 城投轉(zhuǎn)型的安排與難點(diǎn)。16年底以來經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)下,政策從穩(wěn)增長過渡到防風(fēng)險(xiǎn),規(guī)范地方政府融資再發(fā)力。一方面以88號(hào)文、50號(hào)文、87號(hào)文為代表的監(jiān)管政策頻出,構(gòu)建“地方債+PPP”的新型投融資模式;另一方面對(duì)違法違規(guī)舉債行為懲戒力度加大、問責(zé)到人。城投融資平臺(tái)的定位終結(jié),走到了轉(zhuǎn)型的路口。

      可能路徑有三:1)僅有融資功能的空殼城投平臺(tái)將予以清理;2)兼有政府融資和公益性項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營職能的平臺(tái)公司剝離融資功能后轉(zhuǎn)為公益類國有企業(yè);3)有市場競爭力的商業(yè)化平臺(tái)轉(zhuǎn)型為一般企業(yè)。

      難點(diǎn)在于存量債務(wù)和后續(xù)償債能力。未納入政府債務(wù)剩余債務(wù)如何解決是轉(zhuǎn)型難點(diǎn)。對(duì)于公益類項(xiàng)目,政府可能會(huì)落實(shí)合同,通過履行配置資產(chǎn)、授予特許經(jīng)營權(quán)、支付政府購買服務(wù)及財(cái)政補(bǔ)貼資金等對(duì)償債給予支持,但整體思路還是希望城投能具有自我存續(xù)功能,以解決存量債務(wù)和建立后續(xù)償債能力。

      2. 有關(guān)轉(zhuǎn)型路徑的幾點(diǎn)猜想

      猜想一:空殼城投平臺(tái)將被清理。僅有融資功能的空殼平臺(tái)如果不轉(zhuǎn)型為實(shí)體運(yùn)營的企業(yè),將會(huì)面臨被清理的命運(yùn)。

      猜想二:資源整合重組為公益類國企。轉(zhuǎn)型路徑之一可能是多個(gè)城投平臺(tái)通過合并重組改制成規(guī)模相對(duì)大的公益類國有企業(yè),比如像重慶水務(wù)與重慶水利投資公司那樣,將擁有相似業(yè)務(wù)的城投公司合并;或者像亳州建安控股那樣將地區(qū)多個(gè)板塊的城投平臺(tái)劃入一個(gè)平臺(tái),組建業(yè)務(wù)多元化集團(tuán)。

      猜想三:多元化發(fā)展實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。不少城投公司在轉(zhuǎn)型中會(huì)進(jìn)行多元化業(yè)務(wù)拓展。比如由馬鞍山城投改制的江東控股,業(yè)務(wù)布局從單一的基建、公共事業(yè)拓展到了汽車制造、地產(chǎn)等多個(gè)領(lǐng)域,這些新增業(yè)務(wù)構(gòu)成了集團(tuán)營業(yè)收入的主要來源。多元化發(fā)展要考慮業(yè)務(wù)的相關(guān)性,多數(shù)城投會(huì)基于原有基建、土地業(yè)務(wù)進(jìn)行拓展,也有城投為擺脫局限,涉足一些高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、制造業(yè)等。轉(zhuǎn)型后公益資產(chǎn)和經(jīng)營資產(chǎn)的管理可以參考上海城投的“三分法”,進(jìn)行分類管理。

      猜想四:有條件的可以考慮金控平臺(tái)。通過布局金融或建立金控平臺(tái)來促進(jìn)公司的資本運(yùn)作,可能是城投轉(zhuǎn)型的方向之一。大型城投公司可采取參股控股的方式布局金融行業(yè),比如渝富集團(tuán)、天津泰達(dá);中小城投布局金融板塊的時(shí)候,多會(huì)選擇參股一些中小型金融公司,比如萍鄉(xiāng)市匯豐投資。

      猜想五:可轉(zhuǎn)型為市場化的經(jīng)營性國企。具有相關(guān)專業(yè)資質(zhì)、市場競爭力較強(qiáng)的平臺(tái)公司,可轉(zhuǎn)型為一般企業(yè)。成功轉(zhuǎn)型的例子比如重慶交旅、重慶能投。

      3. 融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型中的城投債投資

      城鎮(zhèn)化中后期更可能去做轉(zhuǎn)型。城投公司與地區(qū)城鎮(zhèn)化發(fā)展階段密切相關(guān),城鎮(zhèn)化建設(shè)中后期城建壓力減輕,政府對(duì)城投依賴性變小,更可能去推動(dòng)轉(zhuǎn)型。

      地方財(cái)政實(shí)力仍舊重要。盡管債務(wù)上不再兜底,但政府仍可以通過業(yè)務(wù)往來、政府補(bǔ)貼、設(shè)立或參股擔(dān)保公司對(duì)城投進(jìn)行有限擔(dān)保為城投償債提供支持。地方財(cái)政實(shí)力決定了政府對(duì)城投公司的支持力度。

      區(qū)縣級(jí)與省市級(jí)城投資質(zhì)分化加劇。地方債發(fā)行主體為省級(jí)地方政府,市縣級(jí)政府融資需委托省級(jí)政府代為發(fā)債,無論是對(duì)資金額度還是融資節(jié)奏的掌控都變差了。值得注意的是有些低級(jí)別(eg.區(qū)縣級(jí))的城投會(huì)掛靠在高行政級(jí)別部門,投資時(shí)要透過現(xiàn)象看本質(zhì),確定城投背后的實(shí)際財(cái)政支持力度。

      甄別企業(yè)資質(zhì),關(guān)注公益性成分。城投債投資告別信仰時(shí)代,個(gè)體資質(zhì)逐漸分化。總體而言,公益性項(xiàng)目為主的城投會(huì)得到政府更多的信用支持,安全邊際較強(qiáng);那些在地區(qū)有壟斷地位、或是規(guī)模最大的城投公司往往是重點(diǎn)打造平臺(tái),轉(zhuǎn)型過程中會(huì)得到政府更多偏向,比如劃入資產(chǎn)、進(jìn)行注資。

      轉(zhuǎn)型循序漸進(jìn),存在過渡期。城投平臺(tái)是央地財(cái)事權(quán)不匹配的產(chǎn)物,這種失衡沒有改變之前,政府很難與城投脫離。目前地方穩(wěn)增長壓力不大,有利于城投轉(zhuǎn)型,但“限額制地方債+PPP”體系較難滿足地方投融資需要,如果未來在財(cái)權(quán)分配上有更多調(diào)整,比如允許地方征收房產(chǎn)稅,將是城投轉(zhuǎn)型有力的助推劑。

     

      以下是正文:

      1. 城投平臺(tái)進(jìn)入密集監(jiān)管階段

      1.1.城投監(jiān)管政策變遷

      城投公司是我國分稅制改革和投融資體制改革的產(chǎn)物,在2008年金融危機(jī)基建浪潮中得到了快速發(fā)展。城投平臺(tái)在承擔(dān)了地方基建重任的同時(shí)也形成了巨量的債務(wù),根據(jù)地方政府債務(wù)第二次審計(jì)結(jié)果,截至2013年6月底,地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)達(dá)到10.89萬億元,其中通過城投負(fù)有的債務(wù)占比超過37.4%。

      43號(hào)文剝離城投平臺(tái)政府融資職能。2014年8月底新預(yù)算法修正案通過后,10月國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》(國發(fā)〔2014〕43號(hào)),要求地方政府舉債主體僅為政府及其部門,不得通過企事業(yè)單位等舉措,剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能。43號(hào)文出臺(tái)后,財(cái)政部、發(fā)改委、交易商協(xié)會(huì)和中證登相繼發(fā)布配套政策,強(qiáng)化地方融資監(jiān)管。

      2015年2月至2016上半年經(jīng)濟(jì)下行壓力下,監(jiān)管有所放松。2015年5月15日,國務(wù)院40號(hào)文指出銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)要在全面把控風(fēng)險(xiǎn)前提下,不得盲目抽貸、壓貸、停貸。投資于城市綜合地下管廊建設(shè)等領(lǐng)域的企業(yè)發(fā)債亦有所放松。財(cái)政部225號(hào)文鼓勵(lì)有經(jīng)營性收入的融資平臺(tái)公司市場化轉(zhuǎn)型改制,通過政府和社會(huì)資本合作(PPP)、政府購買服務(wù)等措施予以支持。

      2016年下半年至今,監(jiān)管組合拳頻出,地方政府融資“開前門堵后門”。2016年下半年以來,經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升,貨幣政策由寬松轉(zhuǎn)向中性以至偏緊,政策重心逐步轉(zhuǎn)向金融市場“去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)”。財(cái)政部釋放明確信號(hào),政府債務(wù)管理趨嚴(yán),一方面是以88號(hào)文、152號(hào)文、50號(hào)文、87號(hào)文為代表的監(jiān)管政策頻出,一再強(qiáng)調(diào)規(guī)范地方融資,推進(jìn)存量債務(wù)化解;另一方面財(cái)政部赴各地督查,堅(jiān)決處理地方政府違法違規(guī)舉債行為,問責(zé)涉事官員,足見監(jiān)管層整頓地方融資亂象的決心。

      1.2.本輪監(jiān)管與以往有何不同?

      本輪監(jiān)管是原有地方融資政策的重申和執(zhí)行力度的強(qiáng)化。去年年底至今密集出臺(tái)的地方融資平臺(tái)監(jiān)管政策,是對(duì)43號(hào)文的進(jìn)一步細(xì)化和落地。43號(hào)文提出“剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能”的監(jiān)管總體目標(biāo),后續(xù)文件則致力于打造地方債風(fēng)險(xiǎn)管理“全鏈條”,通過構(gòu)建規(guī)范的地方政府舉債融資機(jī)制,適時(shí)“開前門”,允許地方通過發(fā)行土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債進(jìn)行融資,同時(shí)鼓勵(lì)通過PPP、設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金等方式進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè);同時(shí)積極“堵后門”,杜絕地方以政府購買服務(wù)名義違規(guī)融資并列出負(fù)面清單,禁止通過保底安排、明股實(shí)債等偽PPP方式變相違規(guī)融資。

      監(jiān)管協(xié)調(diào)性顯著增強(qiáng)。本次地方政府融資收緊不同于以往的一點(diǎn)是,除了規(guī)范資金需求方,也對(duì)資金供給方,即金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行規(guī)范。且監(jiān)管協(xié)調(diào)明顯加強(qiáng),50號(hào)文強(qiáng)調(diào)建立跨部門聯(lián)合監(jiān)測和防控機(jī)制,開展跨部門聯(lián)合監(jiān)管,各部門形成監(jiān)管合力。

      強(qiáng)調(diào)問責(zé)機(jī)制,規(guī)范與處罰并行,對(duì)地方政府的威懾力更強(qiáng)。相比于43號(hào)文的不問責(zé)、無處罰,今年1月財(cái)政部發(fā)函重慶、山東等省政府,要求問責(zé)當(dāng)?shù)貍€(gè)別違法違規(guī)舉債擔(dān)保行為。3月,重慶市政府處理下屬黔江區(qū)政府違法違規(guī)舉債擔(dān)保,對(duì)違法違規(guī)擔(dān)保負(fù)有直接責(zé)任的3人給予行政撤職處分,這是首次對(duì)違法違規(guī)舉債擔(dān)保的關(guān)鍵人員進(jìn)行問責(zé)。5月,財(cái)政部公布江蘇多縣市違法違規(guī)舉債的通報(bào),要求地方處理相關(guān)責(zé)任人。6月30日,財(cái)政部再通報(bào)河南駐馬店利用政府購買服務(wù)名義違規(guī)舉債,平臺(tái)負(fù)責(zé)人被撤職。同時(shí),50號(hào)文中也明確強(qiáng)調(diào)了對(duì)地方政府不規(guī)范的融資擔(dān)保行為逾期不改正或改正不到位的相關(guān)部門、市縣政府,依法依規(guī)追究相關(guān)責(zé)任人的責(zé)任,直接問責(zé)到人,體現(xiàn)出決策層的執(zhí)行力度加大。

      2.城投公司何去何從?

      2.1.融資平臺(tái)面臨轉(zhuǎn)型

      推動(dòng)城投轉(zhuǎn)型的政策仍會(huì)持續(xù)。此前于15年1月1日正式實(shí)施的新預(yù)算法,已經(jīng)確定了地方政府發(fā)行地方政府債券為唯一的舉借債務(wù)途徑,并且不得為任何單位和個(gè)人的債務(wù)提供擔(dān)保,這就意味著地方政府違規(guī)舉債和擔(dān)保已屬于違法行為,未來43號(hào)文中可能會(huì)有更多的條文會(huì)以立法的形式確定下來,大概率會(huì)出臺(tái)詳細(xì)的融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型指導(dǎo)意見,并且存在將43號(hào)文上升到立法層面的可能性。6月23日全國人大財(cái)經(jīng)委向全國人大常委會(huì)匯報(bào)16年中央決算草案審查報(bào)告中也提出,國務(wù)院有關(guān)部門要抓緊制定剝離融資平臺(tái)公司融資功能的具體辦法,積極推動(dòng)地方政府融資平臺(tái)公司市場化轉(zhuǎn)型。

      經(jīng)濟(jì)下行壓力不大,執(zhí)行力度難松。前面提到,15年在經(jīng)濟(jì)下行壓力下,規(guī)范地方融資、推動(dòng)城投轉(zhuǎn)型的力度有所放緩,使得城投融資卷土重來。但目前來看,我國經(jīng)濟(jì)雖有見頂信號(hào),但尚未出現(xiàn)很強(qiáng)的下行壓力。

      政府投融資模式變化,平臺(tái)融資的歷史任務(wù)完結(jié)。2014年8月底新預(yù)算法修正案通過后,43號(hào)文明確要求剝離政府融資職責(zé)。堵后門的同時(shí),政策為地方政府融資開前門,一系列規(guī)范地方政府融資的文件,逐步確立了“地方債+項(xiàng)目收益?zhèn)?PPP的地方政府融資模式,意味著城投公司傳統(tǒng)的融資平臺(tái)定位徹底終結(jié)。近期土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債、收費(fèi)公路專項(xiàng)債的試行加強(qiáng)了這種趨勢的預(yù)期,城投平臺(tái)在剝離融資功能后,到了轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵路口。

      2.2.轉(zhuǎn)型的制度安排與難點(diǎn)

      關(guān)于城投平臺(tái)轉(zhuǎn)型的安排,目前尚沒有一個(gè)全國層面、詳細(xì)的指導(dǎo)意見,只在一些文件中有簡單的提到,比如225號(hào)文中提出要推動(dòng)有經(jīng)營收益和現(xiàn)金流的融資平臺(tái)公司市場化轉(zhuǎn)型改制,通過政府和社會(huì)資本合作(PPP)、政府購買服務(wù)等措施予以支持。財(cái)政部官員在43號(hào)文發(fā)布后的答記者問上曾結(jié)合項(xiàng)目融資給出初步的指引:

     ?。?)對(duì)商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)等經(jīng)營項(xiàng)目,要與政府脫鉤,完全推向市場,債務(wù)轉(zhuǎn)化為一般企業(yè)債;(2)對(duì)有一定收益的公益項(xiàng)目,積極推廣PPP 模式,債務(wù)由項(xiàng)目公司舉借與償還,政府按照事先約定給予特許經(jīng)營權(quán)、政府補(bǔ)貼,政府不再承擔(dān)償債責(zé)任;(3)對(duì)無收益的公益項(xiàng)目,以及難以吸引社會(huì)資本的有一定收益的公益項(xiàng)目,應(yīng)發(fā)地方政府債,由政府進(jìn)行債權(quán)融資,融資平臺(tái)清算退出。

      地方省市層面,今年以來江西、廣東、四川、重慶等多個(gè)省份已經(jīng)對(duì)城投轉(zhuǎn)型給出了指引,其中四川和重慶給出的安排最為詳細(xì)。從內(nèi)容上看,也是采取分類處理的原則:

      空殼城投平臺(tái)(僅有融資功能)將予以清理,兼有政府融資和公益性項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營職能的平臺(tái)公司剝離融資功能后轉(zhuǎn)為公益類國有企業(yè),而有市場競爭力的商業(yè)化平臺(tái)則轉(zhuǎn)型為一般企業(yè)。在此基礎(chǔ)上,重慶市還提出要限制公益類企業(yè)家數(shù),要求每個(gè)區(qū)縣(自治縣)確定的公益性項(xiàng)目建設(shè)單位最多不超過3家。

      地區(qū)文件均提到,城投公司的定位要從融資平臺(tái)轉(zhuǎn)為市場化的實(shí)體企業(yè)。過去城投公司多作為政府的附屬機(jī)構(gòu),沒有經(jīng)營自主權(quán),企業(yè)行為上呈現(xiàn)預(yù)算軟約束的特征。城投與地方政府信用剝離后,必須轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)體運(yùn)營的獨(dú)立主體。

      非置換債務(wù)的妥善處理和建立后續(xù)償債能力,是轉(zhuǎn)型中的難點(diǎn)。根據(jù)88號(hào)文要求融資平臺(tái)中認(rèn)定為政府債務(wù)的部分可以通過政府債券置換等方式處置,除了可以置換的債務(wù)外,融資平臺(tái)剩余的債務(wù)如何解決是一個(gè)大問題。

      重慶市給出的存量債務(wù)處理辦法有借鑒之處,對(duì)融資平臺(tái)公司以市場化方式舉借用于公益性項(xiàng)目建設(shè)且未納入政府性債務(wù)管理、債務(wù)到期由融資平臺(tái)公司負(fù)責(zé)償還的公益性債務(wù),要逐筆清理核實(shí)、落實(shí)合同,通過履行配置資產(chǎn)、授予特許經(jīng)營權(quán)、支付政府購買服務(wù)及財(cái)政補(bǔ)貼資金等途徑對(duì)償債給予支持,而經(jīng)營性債務(wù)則完全靠城投經(jīng)營現(xiàn)金流償還。整體思路上,地方政府還是希望平臺(tái)公司能夠具有自我存續(xù)的功能,以解決如此龐大的存量債務(wù)。

      3.城投轉(zhuǎn)型路徑猜想

      目前已經(jīng)有不少城投類公司走出了轉(zhuǎn)型的路徑,他山之石可以攻玉,成功轉(zhuǎn)型的案例可以為更多謀求變革的城投平臺(tái)提供經(jīng)驗(yàn)和啟發(fā)。我們通過對(duì)案例的歸納,對(duì)城投公司轉(zhuǎn)型的路徑有了幾點(diǎn)猜想。具體來看:

      3.1. 猜想一:空殼城投平臺(tái)將被清理

      城投政府融資職能被禁后,僅有融資功能的空殼平臺(tái)已經(jīng)失去存在的意義,如果不轉(zhuǎn)型為實(shí)體運(yùn)營的企業(yè),將會(huì)面臨被清理的命運(yùn)。

      對(duì)空殼城投的清理早在43號(hào)文之間就開始了,2010年國發(fā)19號(hào)文件規(guī)定對(duì)只承擔(dān)公益性項(xiàng)目融資任務(wù)且主要依靠財(cái)政性資金償還債務(wù)的融資平臺(tái)公司,今后不得再承擔(dān)融資任務(wù),相關(guān)地方政府在明確還債責(zé)任、落實(shí)還款措施后,對(duì)公司做出妥善處理。到2013年全國政府性債務(wù)審計(jì)時(shí),披露的7170家融資平臺(tái)中仍有533家此類空殼平臺(tái)存在繼續(xù)融資行為。隨著地方債務(wù)規(guī)范的推進(jìn),這類空殼城投將逐漸被清理。

      3.2.猜想二:資源整合重組為公益類國企

      城投公司仍可作為城建主力軍。多年來作為投融資主體的城投公司在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共產(chǎn)品服務(wù)方面積累了不少經(jīng)驗(yàn),而且與政府關(guān)系長期以來較為緊密,轉(zhuǎn)型后仍是城建主力軍的較佳選擇。因此,對(duì)于不少城投而言,以基建為主業(yè)轉(zhuǎn)型為公益類國企是更可能實(shí)現(xiàn)的路徑。

      整合地區(qū)城投資源,成立規(guī)模相對(duì)較大的集團(tuán)企業(yè)。對(duì)于城投資源比較分散的地區(qū),很可能會(huì)通過合并重組的模式改制成規(guī)模相對(duì)大的公益類國有企業(yè)。在合并資源的選擇上,可以將擁有相似業(yè)務(wù)的城投公司的合并,發(fā)揮規(guī)?;?jīng)營優(yōu)勢,就像重慶水務(wù)集團(tuán)與重慶水利投資公司的合并;或者像亳州建安控股那樣將該地區(qū)多個(gè)板塊的城投平臺(tái)劃入一個(gè)平臺(tái),組建業(yè)務(wù)多元化集團(tuán)。轉(zhuǎn)型后原有企業(yè)的債務(wù)一般會(huì)由新公司承繼,業(yè)務(wù)上進(jìn)行市場化運(yùn)營,一般通過BOT、PPP模式、政府購買等途徑合法承擔(dān)地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和國有資產(chǎn)運(yùn)營任務(wù)。

      3.2.1. 亳州建投轉(zhuǎn)型案例

      亳州建設(shè)投資集團(tuán)(亳州建投)原是亳州最大的政府融資平臺(tái),主要負(fù)責(zé)城市建設(shè)資金的融資籌借,同時(shí)承擔(dān)土地開發(fā)和國有資產(chǎn)經(jīng)營任務(wù)。2014年6月亳州市政府將亳州文化旅游公司、地產(chǎn)公司、交投公司、公交公司、保安公司整合入亳州建投,組建成建安投資控股集團(tuán)(建安集團(tuán)),成為亳州市最大的國有企業(yè)。

      截至16年底,建安投資集團(tuán)全資/控股企業(yè)有22家,總資產(chǎn)達(dá)到1107億元。收入來源上,政府BT項(xiàng)目收入占營業(yè)收入構(gòu)成的接近一半,其次是土地出讓收入還有房地產(chǎn)銷售收入;此外政府每年還會(huì)給予建安控股一定的財(cái)政補(bǔ)貼,是公司利潤的重要補(bǔ)充。

      從業(yè)務(wù)操作上來看,目前建安控股土地開發(fā)業(yè)務(wù)全部通過招拍掛方式取得出讓性質(zhì)土地,且繳納土地出讓金;土地整理業(yè)務(wù)也是在政府授權(quán)的范圍內(nèi)經(jīng)營,具有明確的市場化運(yùn)行機(jī)制。市政項(xiàng)目建設(shè)業(yè)務(wù)上,建安控股主要采用代建回購模式,即“企業(yè)投資建設(shè)、政府出資收購”。

      對(duì)于債務(wù)的處理,根據(jù)公司披露的數(shù)據(jù),截至2015年底,公司存量債務(wù)中政府性債務(wù)余額有120.62億元,其中41.58億元政府負(fù)有救濟(jì)責(zé)任,75.39億元政府負(fù)有償還責(zé)任,3.65億元政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任;而不納入政府性債務(wù)的負(fù)債部分(大約200多億元)將由發(fā)行人依靠自身經(jīng)營所產(chǎn)生的現(xiàn)金流完成償付。

      3.2.2. 重點(diǎn)考核營運(yùn)效率

      城投公司轉(zhuǎn)型為公益類國有企業(yè)之后,就納入了國有企業(yè)改革的范籌。根據(jù)國有企業(yè)分類改革的安排,對(duì)于公益類國企,可以采取國有獨(dú)資形式,具備條件的也可以推行投資主體多元化,可通過購買服務(wù)、特許經(jīng)營、委托代理等方式,鼓勵(lì)非國有企業(yè)參與經(jīng)營,監(jiān)管目標(biāo)重點(diǎn)考核企業(yè)的營運(yùn)效率和保障能力,對(duì)經(jīng)營業(yè)績考核則有所淡化。

      3.3.猜想三:多元化發(fā)展實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型

      還有不少城投公司在重組改制過程中,為增強(qiáng)造血能力,會(huì)在原有主業(yè)的基礎(chǔ)上進(jìn)行多元化拓展。轉(zhuǎn)型后的公司除了承擔(dān)地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目和國有資產(chǎn)運(yùn)營任務(wù)外,也發(fā)力打造其他業(yè)務(wù)板塊,多元化經(jīng)營增強(qiáng)造血能力。

      3.3.1. 馬鞍山城投轉(zhuǎn)型案例

      該模式下的城投轉(zhuǎn)型案例有很多,比如與建安集團(tuán)同處安徽省的江東控股。其前身為馬鞍山城投集團(tuán),2014年5月更名為江東控股集團(tuán),正式改制為國有企業(yè)。在承擔(dān)政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目之余,江東控股集團(tuán)通過重組或整合其他政府所屬企業(yè)等方式擴(kuò)展主營業(yè)務(wù),提高經(jīng)營性資產(chǎn)和經(jīng)營性收入比重,并且積極參與產(chǎn)業(yè)投資,不斷向金融、節(jié)能、環(huán)保、國家扶持的新興行業(yè)拓展。

      從業(yè)務(wù)板塊來看,集團(tuán)業(yè)務(wù)涉及城市基礎(chǔ)設(shè)施、公共事業(yè)、汽車制造業(yè)、餐飲服務(wù)、房地產(chǎn)、金融業(yè)等。集團(tuán)是馬鞍山市唯一的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資和建設(shè)主體,從事包括土地整理/開發(fā)、交通建設(shè)、環(huán)境整治等公益類項(xiàng)目的建設(shè)以及保障性住房項(xiàng)目的開發(fā)和建設(shè);此外,集團(tuán)旗下三家合資公司馬鞍山港華燃?xì)庥邢薰?、馬鞍山首創(chuàng)水務(wù)有限責(zé)任公司和馬鞍山中北巴士有限公司分別負(fù)責(zé)供氣、供水和公交三個(gè)公共事業(yè)業(yè)務(wù)板塊。江東控股16年中票募集說明書中提到,未來將按照市場化要求以 PPP形式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營。

      但集團(tuán)貢獻(xiàn)收入最多的業(yè)務(wù)板塊是汽車制造,江東控股集團(tuán)通過子公司控股安徽華菱星馬汽車公司,擁有星馬專用車和華菱重卡兩大自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)品牌產(chǎn)品,16年汽車制造業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了接近一半的收入,公共服務(wù)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及土地整理僅占27%。此外集團(tuán)積極參與產(chǎn)業(yè)投資,新設(shè)安徽省高新創(chuàng)業(yè)投資有限責(zé)任公司,專門從事高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資;參股皖江基金,從事皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移項(xiàng)目投資。

      3.3.2. 上海城投資產(chǎn)管理“三分法”

      和江東控股一樣,上海城投也通過合并重組同時(shí)擁有了公益類資產(chǎn)和經(jīng)營性資產(chǎn),2004年至2006年,上海城投接手的企業(yè)包括供排水、環(huán)境市容、市政建設(shè)、醫(yī)療廢棄物處置企業(yè)以及干線公路、高速公路等。政府的項(xiàng)目建設(shè)可以設(shè)立項(xiàng)目公司、封閉運(yùn)行,完成后由財(cái)政回購,但公用事業(yè)業(yè)務(wù)價(jià)格與成本倒掛,經(jīng)營壓力還要由企業(yè)承擔(dān)。

      為維持經(jīng)營的可持續(xù)性,上海城投采取“三分法”經(jīng)營策略,將資產(chǎn)分割為三類:平臺(tái)類,即無收費(fèi)機(jī)制的政府建設(shè)項(xiàng)目資產(chǎn);運(yùn)營類,即有收費(fèi)機(jī)制,但收費(fèi)機(jī)制尚不能覆蓋成本的公用事業(yè)資產(chǎn);經(jīng)營類,即市場化運(yùn)作企業(yè)。針對(duì)三類資產(chǎn)采取不同的考核目標(biāo),對(duì)于平臺(tái)項(xiàng)目類,主要考核項(xiàng)目管理和投資控制;運(yùn)營類資產(chǎn)力爭提高效率、壓縮成本;經(jīng)營性業(yè)務(wù)則考核利潤指標(biāo),接受市場考核。上海城投的三分法與后來國有企業(yè)分類改革的思想不謀而合。

      上海城投在資產(chǎn)分類上做的非常細(xì)致,比如在其分離環(huán)境業(yè)務(wù)時(shí),將屬于公益性業(yè)務(wù)的環(huán)衛(wèi)集運(yùn)、保潔等業(yè)務(wù)剝離進(jìn)入總公司設(shè)立的環(huán)境實(shí)業(yè)公司,將可市場化運(yùn)營的垃圾焚燒業(yè)務(wù)劃入城投控股旗下的環(huán)境集團(tuán)。目前上海城投經(jīng)營類資產(chǎn)集中于其上市公司城投控股旗下,公益類與項(xiàng)目類資產(chǎn)則集中于總公司內(nèi)。

      經(jīng)過資產(chǎn)的分割和分類管理,上海城投轉(zhuǎn)型為多元化的企業(yè)集團(tuán),通過經(jīng)營性資產(chǎn)反哺公用事業(yè),實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營的可持續(xù)性,成功建立起企業(yè)信用。2016年上海城投集團(tuán)營業(yè)利潤接近33億元,凈利潤接近29億元。

      3.3.3. 多元化戰(zhàn)略要考慮業(yè)務(wù)的相關(guān)性

      多元化戰(zhàn)略按新增業(yè)務(wù)與主業(yè)的關(guān)系可分為相關(guān)多元化和非相關(guān)多元化。相關(guān)多元化指的是拓展與主業(yè)相關(guān)的新業(yè)務(wù),比如一家做產(chǎn)業(yè)園區(qū)的城投,在園區(qū)開發(fā)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步經(jīng)營配套基礎(chǔ)設(shè)施,包括熱電水、停車場、相關(guān)戶外媒體、物流等,或者利用園區(qū)建設(shè)中所積累的經(jīng)驗(yàn)對(duì)外提供工程代建、園林綠化、房地產(chǎn)建設(shè)等業(yè)務(wù),由于新增業(yè)務(wù)與原有主業(yè)相關(guān)性大,所以多元化戰(zhàn)略較容易成功。而非相關(guān)多元化指的是進(jìn)入和主業(yè)不相關(guān)的業(yè)務(wù),比如有些城投公司為擺脫城建業(yè)務(wù)的局限,涉足一些高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、制造業(yè)等。

      兩類多元化戰(zhàn)略都有一些城投轉(zhuǎn)型的案例,前者比如江蘇鎮(zhèn)江城投、湖南郴州城投,天津泰達(dá)轉(zhuǎn)型初期也是依托于園區(qū)建設(shè)進(jìn)行業(yè)務(wù)拓展;后者比如馬鞍山城投、武漢城投以及轉(zhuǎn)型后期的天津泰達(dá)。兩種城投多元化戰(zhàn)略均有成功案例,但實(shí)施非相關(guān)多元化戰(zhàn)略的城投大多數(shù)是有特殊的資源或機(jī)遇、資金實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè),對(duì)于中小城投而言,進(jìn)入全新的領(lǐng)域需要充分考慮自身?xiàng)l件與相關(guān)風(fēng)險(xiǎn),建議以主業(yè)為本進(jìn)行相關(guān)多元化。

      3.4.猜想四:轉(zhuǎn)型為市場化的經(jīng)營性國企

      對(duì)于具有相關(guān)專業(yè)資質(zhì)、市場競爭力較強(qiáng)、規(guī)模較大、管理規(guī)范的融資平臺(tái)公司,可剝離其政府融資功能,在妥善處置存量債務(wù)的基礎(chǔ)上,轉(zhuǎn)型為一般企業(yè)。

      重慶市城投體系經(jīng)歷了“由一分八,由八變五”的演變過程。2006年以前重慶城投體系由八家集團(tuán)企業(yè)組成。受地方融資規(guī)范、國企改革、地方債務(wù)壓力等影響,在市政府主導(dǎo)下,“八大投”向“五大投”格局轉(zhuǎn)型,在此過程中,出現(xiàn)了兩家成功由城投公司轉(zhuǎn)為經(jīng)營性國企的案例,有借鑒意義。

      一是重慶市交通旅游投資集團(tuán)有限公司,前身為重慶高等級(jí)公路建設(shè)投資有限公司,由于重慶7000多公里的二級(jí)公路不再收費(fèi),2006年9月公司合并了長江三峽、烏江畫廊、山水都市等重慶市國有旅游資源,轉(zhuǎn)型為專注旅游產(chǎn)業(yè)投資開發(fā)的市屬投融資集團(tuán)。

      二是重慶市能源投資集團(tuán),2006年,原重慶煤炭集團(tuán)、重慶市建設(shè)投資公司和重慶燃?xì)饧瘓F(tuán)整合組建成重慶市能源投資集團(tuán),借所電力市場化改革的機(jī)會(huì),轉(zhuǎn)型為經(jīng)營性國企,專注燃?xì)?、煤電鋁等領(lǐng)域的經(jīng)營、投資。

      3.5.猜想五:有條件的企業(yè)可考慮金控平臺(tái)

      對(duì)于具備經(jīng)營性資產(chǎn)和持續(xù)造血能力的城投公司來說,通過產(chǎn)融結(jié)合建立金控平臺(tái)來促進(jìn)公司的資本運(yùn)作,是城投未來轉(zhuǎn)型的方向之一。城投公司可以通過金融控股布局,促進(jìn)城投公司融資方式多元化,降低融資成本和信息不確定性。目前已經(jīng)有不少城投公司布局金融板塊:

      大型城投公司主要采取參股控股的方式布局金融行業(yè),比如重慶渝富集團(tuán)在發(fā)展過程中,除了進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資外,也布局了金融產(chǎn)業(yè),渝富集團(tuán)官網(wǎng)顯示,目前其主要參控股金融企業(yè)包括重慶銀行、重慶農(nóng)商行、興農(nóng)擔(dān)保、西南證券、安誠保險(xiǎn)、汽車金融、三峽擔(dān)保、進(jìn)出口擔(dān)保、銀海租賃、農(nóng)交所、藥交所、股份轉(zhuǎn)讓中心、惠民金融、香港公司等。

      此外天津泰達(dá)集團(tuán),前身是天津經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)總公司,2001年聯(lián)合天津泰達(dá)集團(tuán)、天津經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)建設(shè)集團(tuán)成立泰達(dá)控股有限公司。泰達(dá)控股成立至今,在園區(qū)建設(shè)、市政公用事業(yè)運(yùn)營的基礎(chǔ)上,以天津開發(fā)區(qū)和濱海新區(qū)為主要投資、經(jīng)營和服務(wù)區(qū)域,通過合資、收購等方式,成立或入資北方國際信托、長城醫(yī)藥保健品公司、恒安人壽、天津鋼管集團(tuán)、渤海財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)、渤海銀行等機(jī)構(gòu),全面進(jìn)入生產(chǎn)制造、金融產(chǎn)業(yè),形成了“金融是核心,公用事業(yè)是基礎(chǔ),新資源開發(fā)是方向”的產(chǎn)業(yè)格局。

      中小城投布局金融板塊的時(shí)候,多會(huì)選擇參股一些中小型金融公司,比如匯豐投資有限公司,它是江西省萍鄉(xiāng)市經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)唯一的城投平臺(tái),主要負(fù)責(zé)開發(fā)區(qū)的土地一級(jí)開發(fā)和基建工程代建,為了搭建更通暢的融資渠道,匯豐投資參股了南昌銀行(現(xiàn)在的江西銀行),成為其第四大股東并合作成立了江西金融租賃有限公司。

      3.6.猜想六:城投混改的難度較大

      有條件的城投公司還可以進(jìn)行混改,引入戰(zhàn)略投資。目前進(jìn)行或嘗試進(jìn)行混改的城投公司鳳毛麟角,上海城投引入戰(zhàn)略投資是僅有的幾個(gè)成功案例之一。

      2014年年初上海城投旗下的上市公司上海城投控股獲得國內(nèi)PE巨頭弘毅投資近18億元投資,從上海城投接手了城投控股10%股權(quán),通過此次引入外部投資者,國有股權(quán)在城投控股的比例由56%降至46%。

      4.融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型中的城投債投資

      城鎮(zhèn)化中后期,政府更可能去推動(dòng)城投轉(zhuǎn)型。城投公司的狀態(tài)與地區(qū)城鎮(zhèn)化發(fā)展階段密切相關(guān)。從城市建設(shè)進(jìn)程的角度來看,一個(gè)地區(qū)處于城鎮(zhèn)化建設(shè)階段的時(shí)候,基建項(xiàng)目繁重,對(duì)城投的投融資功能也更為依賴,政府推動(dòng)轉(zhuǎn)型的意愿較低。城鎮(zhèn)化建設(shè)中后期城建壓力減輕,政府對(duì)城投依賴性變小,更可能去推動(dòng)城投轉(zhuǎn)型。目前城投公司轉(zhuǎn)型做得比較好的,比如天津、上海、安徽、重慶。

      地方財(cái)政實(shí)力仍舊重要。盡管債務(wù)上不再兜底,但政府仍可以通過業(yè)務(wù)往來、政府補(bǔ)貼為城投償債提供支持。50號(hào)文件中還提到,地方政府可以結(jié)合財(cái)力設(shè)立或參股擔(dān)保公司,地方政府出資的擔(dān)保公司很可能在出資范圍內(nèi)優(yōu)先對(duì)城投公司擔(dān)保。地方財(cái)政實(shí)力決定了政府對(duì)城投公司的支持力度。

      區(qū)縣級(jí)別與省市級(jí)別城投資質(zhì)分化加劇。地方債發(fā)行主體確定為省級(jí)地方政府,市縣級(jí)地方政府融資需要委托省級(jí)政府代為發(fā)債,市縣級(jí)政府無論是對(duì)資金額度還是融資進(jìn)度的把控上,可控力都變差了。

      從各省披露的17年新增地方債務(wù)限額轉(zhuǎn)貸比例來看,上海、四川、江蘇、安徽、黑龍江、浙江等東部省份新增限額中轉(zhuǎn)貸市縣占比都非常高,新疆、重慶、云南、內(nèi)蒙限額分派時(shí)省本級(jí)留存較多,轉(zhuǎn)貸比例均低于60%,相對(duì)較低還有湖南、山西、廣西。

      甄別企業(yè)資質(zhì),關(guān)注公益性成分。城投債投資告別信仰時(shí)代,個(gè)體資質(zhì)逐漸分化。公益性項(xiàng)目為主的城投會(huì)得到政府更多的信用支持,安全邊際較強(qiáng);城投債募投項(xiàng)目的政策屬性也應(yīng)該考慮的重點(diǎn),投資項(xiàng)目屬于國家政策重點(diǎn)鼓勵(lì)的、有財(cái)政和金融政策支持的方向,比如扶貧、地下管廊、棚戶區(qū)改造、重大工程項(xiàng)目等,會(huì)得到更多政策性的支持,償債也更有保障。

      此外,那些在地區(qū)有壟斷地位、或是規(guī)模最大的城投公司往往是重點(diǎn)打造平臺(tái),轉(zhuǎn)型過程中在資源配置、政府支持方面均能得到傾向,比如上文提到的江東控股和建安集團(tuán),改組過程中整合了許多優(yōu)質(zhì)資源,增強(qiáng)了主體信用資質(zhì),而非重點(diǎn)城投公司則有可能面臨資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)。

      轉(zhuǎn)型循序漸進(jìn),存在過渡期。城投平臺(tái)是央地財(cái)事權(quán)不匹配的產(chǎn)物,在這種失衡沒有改變之前,政府很難與城投脫離,因此城投轉(zhuǎn)型是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程。當(dāng)前來看,地方穩(wěn)增長壓力不大,有利于推進(jìn)城投轉(zhuǎn)型,但“有限額的地方債+PPP”體系目前仍難滿足地方投融資需要,如果未來在中央、地方財(cái)權(quán)分配上有更多調(diào)整,比如允許地方征收房產(chǎn)稅,將是城投轉(zhuǎn)型有力的助推劑。

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