11月以來(lái)，地方債發(fā)行明顯加速，月內(nèi)發(fā)行規(guī)模已逾1100億元。從發(fā)行結(jié)果看，不同地區(qū)、不同券種、不同期限債券定價(jià)的差異化特征越來(lái)越明顯。另?yè)?jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)測(cè)算，本月上旬地方債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模預(yù)計(jì)不少于3829億元，月內(nèi)供給壓力較重。不過(guò)市場(chǎng)人士認(rèn)為，在機(jī)構(gòu)缺資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行趨勢(shì)下，地方債定價(jià)趨于市場(chǎng)化，加之流動(dòng)性改善帶動(dòng)利率下行，一些信用資質(zhì)較高、收益率較高的地方債成為可能的“價(jià)值洼地”。
　　
　　發(fā)行利率差異化
　　
　　本周以來(lái)，包括廣東省、河南省、山西省在內(nèi)的地方債發(fā)行規(guī)模已達(dá)1152.91億元。從已發(fā)行地方債來(lái)看，不同地區(qū)、不同券種、不同期限債券的中標(biāo)利率分化明顯，未來(lái)地方債發(fā)行利率市場(chǎng)化是大勢(shì)所趨。
　　
　　對(duì)比11月3日發(fā)行的河南省和山西省地方債，山西省整體發(fā)行利率顯然偏低。招標(biāo)結(jié)果顯示，此次河南省3至10年期地方債的中標(biāo)利率依次為3.02%、3.17%、3.33%、3.33%，各期限均比招標(biāo)區(qū)間下限高30BP。而山西省3至10年期一般債的中標(biāo)利率依次為2.87%、3.07%、3.23%、3.23%，除3年期高于招標(biāo)下限15BP外，其余期限分別高出招標(biāo)下限20BP；山西5年期和10年期專(zhuān)項(xiàng)債券的中標(biāo)利率則分別定為2.97%、3.18%，較招標(biāo)下限各高出10BP、15BP。
　　
　　相比前日發(fā)行的廣東省地方債，顯然經(jīng)濟(jì)實(shí)力更強(qiáng)的廣東省的地方債中標(biāo)利率更低。如同為10年期地方政府一般債券，廣東省、山西省和河南省的中標(biāo)利率分別為3.12%、3.23%、3.33%，依次相差10BP；再以五年期地方政府一般債券為例，廣東省、山西省和河南省的中標(biāo)利率分別為2.96%、3.07%和3.17%，依次相差11BP、10BP。
　　
　　“地方債的定價(jià)市場(chǎng)化程度提升，估值趨于合理。”興業(yè)證券指出，從周度均值看，目前地方債發(fā)行利率約比同期限的國(guó)債高30-35BP。按照10月份10年期地方債平均發(fā)行利率3.45%算，對(duì)于銀行配置型機(jī)構(gòu)，扣除稅收和風(fēng)險(xiǎn)資本占用后，地方債獲得的實(shí)際收益已經(jīng)開(kāi)始高于國(guó)債和國(guó)開(kāi)債品種。
　　
　　估值洼地有望修復(fù)
　　
　　今年11月份地方債供給壓力依然不可小覷。據(jù)11月3日晚公告，寧波市和廈門(mén)市皆定于11月10日招標(biāo)發(fā)行一批地方債。其中寧波市計(jì)劃招標(biāo)發(fā)行93億元地方債，全部為置換債。廈門(mén)市計(jì)劃招標(biāo)發(fā)行30.6914億元地方債，部分為置換債，部分為新增債。
　　
　　Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月10日，計(jì)劃采用公開(kāi)招標(biāo)發(fā)行的地方債共計(jì)約3829.3億元。中金公司同時(shí)指出，截至十月末地方政府債已發(fā)行2.9萬(wàn)億元，其中已置換2.48萬(wàn)億元；11、12月待發(fā)共9000億元，估計(jì)11月地方債仍將集中發(fā)行。
　　
　　不過(guò)分析人士認(rèn)為，在資產(chǎn)稀缺的背景下，考慮到地方債定價(jià)趨于市場(chǎng)化、與國(guó)債相對(duì)利差有望縮窄、流動(dòng)性趨于改善等因素，地方債“價(jià)值洼地”值得關(guān)注。
　　
　　興業(yè)證券指出，首先，資產(chǎn)荒背景下，地方債偏高的收益率反而成為價(jià)值洼地。7月份以來(lái)，地方債的發(fā)行利率僅下行15-20BP，遠(yuǎn)低于國(guó)債、國(guó)開(kāi)債的幅度。其次，大量資金追逐債券資產(chǎn)，這使得供給對(duì)債券市場(chǎng)的沖擊顯著下降，利率品快速下行后地方債的價(jià)值開(kāi)始凸顯。第三，地方債定價(jià)的市場(chǎng)化程度不斷上升，利率被低估的局面已經(jīng)明顯改善，估值趨于合理。第四，地方債的成交量明顯回升，流動(dòng)性趨于改善，在當(dāng)前需求較強(qiáng)的背景下，流動(dòng)性溢價(jià)并不需要過(guò)分擔(dān)憂(yōu)。
　　
　　國(guó)泰君安證券同時(shí)表示，目前存量地方債3.9萬(wàn)億元，占市場(chǎng)比超過(guò)10%，已接近非國(guó)開(kāi)金融債（4.2萬(wàn)億元）體量，發(fā)行利率不斷走高。隨著發(fā)行擴(kuò)容以及市場(chǎng)初具規(guī)模，現(xiàn)券交易日趨活躍，地方債流動(dòng)性溢價(jià)邊際改善，地方政府債的配置和交易價(jià)值正在提升，與國(guó)債相對(duì)利差有望縮窄，預(yù)計(jì)地方債利率未來(lái)下行空間至少有30BP。